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　　[相關(guān)鏈接]：天下誰(shuí)人不識(shí)君——寫(xiě)在中聯(lián)成功收購(gòu)CIFA之際

　　企業(yè)并購(gòu)大都乏善可陳，但一舉改變行業(yè)的世界競(jìng)爭(zhēng)格局，那就可圈可點(diǎn)了。

　　長(zhǎng)沙中聯(lián)重工科技發(fā)展股份有限公司投資17億元人民幣，要將行業(yè)中的“百年老店”意大利CIFA收歸囊中，行業(yè)的世界競(jìng)爭(zhēng)格局由之改變，雖然塵埃落定還須假以時(shí)日，但此事已經(jīng)激蕩起了行業(yè)和資本市場(chǎng)上的種種波瀾，有肯定，也有顧慮；有贊嘆，也有質(zhì)疑。價(jià)格是不是貴了？意義究竟何在？整合的風(fēng)險(xiǎn)如何控制？帶著坊間的這些疑問(wèn)，記者近日分析了行業(yè)和公司的情況，也采訪了一些愿意透露姓名和不愿意透露姓名的業(yè)內(nèi)人士，試圖得到一個(gè)明晰的結(jié)論。

　　有一種價(jià)格叫“舒服”

　　價(jià)格是坊間關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　目標(biāo)公司的情況是考量這一價(jià)格貴賤的關(guān)鍵。對(duì)于目標(biāo)公司，80年悠久的歷史也罷，歐美著名品牌也罷，在記者看來(lái)，真正的著眼點(diǎn)應(yīng)該是當(dāng)前的運(yùn)營(yíng)狀況和未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)，而判斷的難點(diǎn)則在于意大利會(huì)計(jì)制度與國(guó)際會(huì)計(jì)制度或者中國(guó)會(huì)計(jì)制度之間的差異，不將其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)換算成國(guó)際或中國(guó)會(huì)計(jì)制度的口徑之下，我們的判斷可能謬以千里。

　　公開(kāi)材料顯示，CIFA2007年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入3.04億歐元。據(jù)工程機(jī)械行業(yè)內(nèi)人士介紹，中聯(lián)重科和三一重工的銷(xiāo)售收入包含了底盤(pán)價(jià)格，而CIFA的收入則撇出了底盤(pán)價(jià)格，如果按照中國(guó)兩家企業(yè)的口徑，則CIFA的銷(xiāo)售收入應(yīng)該超過(guò)5億歐元。此外，按照國(guó)際或中國(guó)會(huì)計(jì)制度口徑，CIFA在意大利高稅負(fù)的前提下，2007年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1715萬(wàn)歐元。

　　此外，CIFA雖然歷史悠久，但家族企業(yè)階段的發(fā)展?fàn)顩r實(shí)際上并不那么激動(dòng)人心，企業(yè)真正進(jìn)入良性發(fā)展軌道是在2006年股東變化和新的職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)接管之后，這一職業(yè)經(jīng)理人管理團(tuán)隊(duì)，帶來(lái)了年30%以上的增長(zhǎng)。根據(jù)意大利方面的消息，CIFA今年1到5月份泵車(chē)銷(xiāo)售同比增長(zhǎng)49%，拖泵銷(xiāo)售同比增長(zhǎng)32%，這樣的增長(zhǎng)水平恐怕只有中聯(lián)重科這樣的中國(guó)企業(yè)才有一比，更何況這一增長(zhǎng)速度的實(shí)現(xiàn)是在美國(guó)次貸危機(jī)影響下歐美經(jīng)濟(jì)風(fēng)聲鶴唳的背景之下。

　　國(guó)內(nèi)有機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)CIFA2008年將實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2200萬(wàn)歐元，記者根據(jù)CIFA今年前4個(gè)月情況及混凝土機(jī)械行業(yè)銷(xiāo)售季節(jié)性特征判斷，預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)可能超過(guò)2800萬(wàn)歐元，如果2009年保持10%的銷(xiāo)售收入和15%的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)，則CIFA2009年凈利潤(rùn)可達(dá)3200萬(wàn)歐元。相對(duì)于中聯(lián)重科和共同投資人2.71億歐元的投資成本，2007年靜態(tài)市盈率約為15倍，而2008年動(dòng)態(tài)市盈率則不到10倍，2009年動(dòng)態(tài)市盈率約8倍。而近日國(guó)際大行瑞銀(UBS)的研究部門(mén)給出的三一重工的2009年動(dòng)態(tài)市盈率為15.5倍，該機(jī)構(gòu)考慮企業(yè)的不同增長(zhǎng)能力，給出中聯(lián)重科的2009年動(dòng)態(tài)市盈率為18倍。

　　中聯(lián)重科與其共同投資人給出的9.6倍EV/EBITDA倍數(shù)，在國(guó)際同類(lèi)交易中處在一個(gè)什么水平呢？記者根據(jù)彭博社的公開(kāi)資訊及以前收集的相關(guān)資料分析發(fā)現(xiàn)，不考慮中國(guó)的情況，全球機(jī)械行業(yè)最近十年以來(lái)類(lèi)似規(guī)模的控股權(quán)交易，其EV/EBITDA倍數(shù)均值為10.2倍，但是，這一數(shù)值明顯呈逐年提高趨勢(shì)。2007年7月29日，韓國(guó)斗山收購(gòu)英格索蘭下屬的袖珍型設(shè)備業(yè)務(wù)部門(mén)，該業(yè)務(wù)部門(mén)2006年銷(xiāo)售收入26億美元，EBITDA3.7億美元，斗山以49億美元的估值將這一業(yè)務(wù)部門(mén)收歸旗下，成交的EV/EBITDA倍數(shù)為13.2倍。2008年1月14日，美國(guó)特里克斯(Terx)公司宣告將卡特彼勒旗下的ASV公司收編，交易價(jià)值4.45億美元， ASV2007年EBITDA為0.118億美元，成交的EV/EBITDA倍數(shù)為23.67倍。

　　坊間存在兩種有點(diǎn)矛盾的傳說(shuō)，一是中聯(lián)重科的出價(jià)受到了三一重工惡性競(jìng)爭(zhēng)的虛抬，二是三一重工在最后關(guān)頭將交易拱手相讓。但記者的調(diào)查和分析并不支持這兩種之中的任何一種。顯而易見(jiàn)的是相對(duì)于三一重工6.5億歐元的出價(jià)，中聯(lián)重科和其共同投資人的出價(jià)沒(méi)有任何競(jìng)爭(zhēng)力。由此看來(lái)只有兩種情況，一是中聯(lián)重科與三一重工實(shí)際上已經(jīng)達(dá)成某種默契，中聯(lián)知道三一最后不會(huì)參與競(jìng)爭(zhēng)，二是中聯(lián)的出價(jià)沒(méi)有受到三一抬價(jià)的影響，三一想抬價(jià)沒(méi)有抬成。中聯(lián)何以出價(jià)遠(yuǎn)低于三一，一種可能的情況是來(lái)自共同投資人的影響，諸如高盛這樣的投資機(jī)構(gòu)，決不會(huì)在算不過(guò)賬來(lái)的情況下出價(jià)，更不會(huì)參與到惡性的抬價(jià)競(jìng)爭(zhēng)中來(lái)。 “我們只出我們認(rèn)為舒服的價(jià)格，”他們說(shuō)。

　　也許，這個(gè)價(jià)格叫大家很舒服。

　　對(duì)于所謂三一在最后關(guān)頭將交易拱手相讓一說(shuō)，記者在曾經(jīng)試圖協(xié)調(diào)兩家企業(yè)的機(jī)關(guān)了解到，三一是在離賣(mài)方收到傳真標(biāo)書(shū)前5分鐘之內(nèi)不公開(kāi)宣布放棄的。也許，這個(gè)時(shí)候中聯(lián)投標(biāo)團(tuán)的價(jià)格早已確定，否則就連簽字和打印標(biāo)書(shū)的時(shí)間都沒(méi)有了，更不用說(shuō)傳真至對(duì)方�！拔覀兇_實(shí)不希望看到兩家企業(yè)兩敗俱傷的局面，也做了一些努力，但是，我們尊重企業(yè)的選擇�！边@位官員如是說(shuō)。

　　改變世界，也改變自己

　　不少關(guān)于“攪局者”的批評(píng)來(lái)自管理部門(mén)和工程機(jī)械行業(yè)，尤其是工程機(jī)械行業(yè)一些人士還愿意把這次交易與凱雷收購(gòu)徐工聯(lián)系起來(lái)。但是，在分析此次收購(gòu)的影響之后，記者卻對(duì)三一重工的行動(dòng)多了一份理解。對(duì)于中聯(lián)重科和三一重工這兩家在國(guó)內(nèi)混凝土機(jī)械行業(yè)勢(shì)均力敵的企業(yè)，雖然不能說(shuō)得CIFA者得天下，但此次收購(gòu)不僅將完全改變雙方現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，而且將改變這一行業(yè)得世界競(jìng)爭(zhēng)格局，誰(shuí)將CIFA收歸囊中，誰(shuí)就可能是未來(lái)該行業(yè)得世界霸主。

　　報(bào)表顯示，CIFA在2007年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入3億多歐元，按照三一重工和中聯(lián)重科的計(jì)算口徑，合并底盤(pán)后銷(xiāo)售收入應(yīng)該是5億多歐元，約50多億元人民幣，同年中聯(lián)重科混凝土機(jī)械銷(xiāo)售收入約35億元人民幣，即使不考慮收購(gòu)后整合產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)，兩者簡(jiǎn)單相加，2007年合并的混凝土機(jī)械銷(xiāo)售收入就達(dá)到85億元人民幣，約合12億多美元，這一銷(xiāo)售收入水平，已經(jīng)和這一行業(yè)的龍頭老大PM公司并駕齊驅(qū)了。

　　據(jù)了解，中國(guó)機(jī)械工業(yè)的制造平均成本約比歐美國(guó)家低30%左右。中聯(lián)重科目前的制造和成本優(yōu)勢(shì)，如果能夠與CIFA的管理、技術(shù)、品牌、渠道較好低整合，則新企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力必然進(jìn)一步改變現(xiàn)有的世界競(jìng)爭(zhēng)格局，也只有老牌龍頭的德國(guó)PM公司可以與之一博了。

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