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　　四、資金層面的影響

　　1、儲(chǔ)蓄存款

　　隨著越來(lái)越多的居民將資金撤離股市和樓市，上半年儲(chǔ)蓄存款快速增長(zhǎng)。中國(guó)人民銀行發(fā)布的金融運(yùn)行數(shù)據(jù)顯示，5月份當(dāng)月全國(guó)居民存款增加2369億元。從去年11月到今年5月，居民存款呈現(xiàn)連續(xù)7個(gè)月增長(zhǎng)勢(shì)頭。雖然在高通脹局面下，國(guó)內(nèi)利率仍呈現(xiàn)負(fù)利率局面，但相對(duì)于股市、樓市的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，更多居民傾向于套現(xiàn)持幣觀望。

　　2、外匯儲(chǔ)備與國(guó)際游資

　　從我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)可以看出，2008年1、4月增長(zhǎng)連續(xù)創(chuàng)下歷史新高，同比增長(zhǎng)達(dá)到40%以上。從儲(chǔ)備增加構(gòu)成看，許多專(zhuān)家認(rèn)為其中國(guó)際游資的占比較大。我國(guó)資本市場(chǎng)上存在大量熱錢(qián)并已形成對(duì)我國(guó)金融安全的隱患，進(jìn)入這些領(lǐng)域的熱錢(qián)，在宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定情況下會(huì)在我國(guó)長(zhǎng)期投資，并顯現(xiàn)不出熱錢(qián)本身的特質(zhì)，但當(dāng)經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)，它們就會(huì)成為“驚弓之鳥(niǎo)”，快速撤退。將導(dǎo)致我國(guó)資本市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)的大起大落。

　　3、大小非解禁

　　下半年大小非解禁集中在8月中旬和11、12月。經(jīng)過(guò)上半年較為集中的大小非解禁能量的釋放，下半年解禁數(shù)量相對(duì)較小，再由于上半年的大跌也減弱了減持欲望。雖然部分上市公司大股東相繼做出解禁不減持的承諾，但如果下半年行情出現(xiàn)反彈，因減持而造成的市場(chǎng)資金壓力仍然巨大。

　　4、IPO和再融資

　　下半年IPO融資量將會(huì)根據(jù)市場(chǎng)情況而產(chǎn)生變動(dòng)，但總體看，下半年IPO所帶來(lái)的資金壓力較上半年將有所增大，但不會(huì)有很大變化。同樣，再融資規(guī)模也可能略微超過(guò)上半年。

　　5、從緊調(diào)控下的貨幣投放與回籠

　　上半年政府堅(jiān)持從緊的宏觀調(diào)控政策，通過(guò)提高存款準(zhǔn)備金率、央行票據(jù)發(fā)行等措施進(jìn)行貨幣回籠。與2007年連續(xù)的提高存款準(zhǔn)備金率、加息等措施效果相疊加，貨幣投放增長(zhǎng)勢(shì)頭得到一定遏制。并且隨著大量居民將資金從股市撤出存入銀行，從緊政策對(duì)股市資金面的影響得到進(jìn)一步顯現(xiàn)。下半年通脹壓力依然，從緊調(diào)控政策會(huì)繼續(xù)貫徹下去，貨幣供應(yīng)增速將可能繼續(xù)降低，貨幣回籠力度可能加大。

　　6、投資者信心

　　無(wú)論從成交還是從開(kāi)戶(hù)數(shù)量看，上半年投資者信心都達(dá)到了一個(gè)非常低的水平，連續(xù)暴跌使近60%的賬戶(hù)相繼空倉(cāng)，近80%的散戶(hù)投資者被套牢。伴隨著部分公募基金的巨幅虧損和部分私募的清盤(pán)，作為股票市場(chǎng)最為堅(jiān)強(qiáng)的機(jī)構(gòu)投資者的信心開(kāi)始動(dòng)搖。就下半年而言，散戶(hù)投資者的信心不可能有較大改觀，機(jī)構(gòu)調(diào)查研究顯示，居民投資開(kāi)始趨向謹(jǐn)慎和保守。

　　總體而言，下半年市場(chǎng)資金面的大幅改觀需要行情配合，但在存在諸多限制性因素前提下，下半年出現(xiàn)大幅反彈的壓力很大，即資金面和行情間的相互積極配合格局前景并不看好。

　　五、下半年市場(chǎng)運(yùn)行趨勢(shì)展望

　　大盤(pán)自6124點(diǎn)調(diào)整以來(lái)，在短短8個(gè)月之內(nèi)跌幅高達(dá)56%，期間有四個(gè)月的跌幅在15%-20%，這在A股歷史上是十分罕見(jiàn)的，即使在世界上也是屬于相當(dāng)慘烈的大股災(zāi)�？v觀本輪牛市的興衰，千點(diǎn)附近政府堅(jiān)決推進(jìn)上市公司股權(quán)分置改革，市場(chǎng)開(kāi)始出現(xiàn)朦朧的熊轉(zhuǎn)牛跡象；而匯率體制改革推出后，人民幣開(kāi)始進(jìn)入升值周期，大量游資涌入A股市場(chǎng)，才真正啟動(dòng)一輪波瀾壯闊的大牛市；在4000點(diǎn)之上，政府再度施以行政方式主動(dòng)擠壓泡沫，6000點(diǎn)附近A股市場(chǎng)終于見(jiàn)頂回落；但隨后的美國(guó)次貸、全球高通脹、經(jīng)濟(jì)下滑、連續(xù)的自然災(zāi)害等因素，一舉將正常調(diào)整的A股市場(chǎng)打回原形，牛熊交替瞬間完成。這正是投資者普遍感到困惑并措手不及的原因。

　　毫無(wú)疑問(wèn)，牛去熊來(lái)已經(jīng)成為既成事實(shí)。由于自最高點(diǎn)至今跌幅已經(jīng)高達(dá)56%，技術(shù)上調(diào)整空間已經(jīng)較為充分，但時(shí)間上需要彌補(bǔ)，未來(lái)很可能出現(xiàn)長(zhǎng)期縮量陰跌(間或反彈)格局，熊市格局恐還將延續(xù)12-18個(gè)月。當(dāng)然如果全球(包括國(guó)內(nèi))宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展能夠?qū)崿F(xiàn)軟著陸，即“滯脹”問(wèn)題能夠在較短的時(shí)間內(nèi)解決，那么A股市場(chǎng)的熊市結(jié)束時(shí)間也將隨之縮短。

　　對(duì)于A股市場(chǎng)的合理估值范圍，參照目前4.12%的一年期銀行利率，以及9%的GDP增速(上市公司總體業(yè)績(jī)?cè)鏊?9%左右)，我們認(rèn)為靜態(tài)市盈率24倍左右是可以接受的水平，依此估算A股市場(chǎng)波動(dòng)的平衡點(diǎn)在上證綜指3300點(diǎn)左右�？紤]熊市極端調(diào)整現(xiàn)象，2250點(diǎn)附近可能成為未來(lái)的極限底部，而此位置正是上一輪牛市的頂部，也符合技術(shù)上的要求。

　　下半年A股市場(chǎng)或確認(rèn)進(jìn)入新一輪熊市并延續(xù)其弱勢(shì)運(yùn)行格局，但由于8月份北京奧運(yùn)會(huì)的召開(kāi)，從維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定和市場(chǎng)嚴(yán)重超賣(mài)角度考慮，我們認(rèn)為從7月開(kāi)始A股市場(chǎng)有望展開(kāi)一輪反彈行情，3300點(diǎn)和3800點(diǎn)分別是溫和反彈和相對(duì)強(qiáng)勢(shì)反彈的目標(biāo)位。奧運(yùn)會(huì)之后，股指期貨、創(chuàng)業(yè)板有機(jī)會(huì)正式推出，同時(shí)高通脹以及政府治理通脹、經(jīng)濟(jì)放緩、上市公司業(yè)績(jī)下滑等可能出現(xiàn)的不確定風(fēng)險(xiǎn)將帶來(lái)沖擊，加大投資者離場(chǎng)觀望意愿，A股市場(chǎng)將重新步入漫長(zhǎng)的熊市調(diào)整格局。

　　六、采取以防守為主的投資策略

　　在熊市中，最終無(wú)論在哪個(gè)點(diǎn)位形成底部，延續(xù)的時(shí)間都會(huì)很充分，因此，在投資上需要采取防守策略。首先股票配置比例應(yīng)減少，其次在投資機(jī)會(huì)上以階段性和局部性為主。即把握弱勢(shì)市場(chǎng)中的階段反彈機(jī)會(huì)，投資品種則以通脹受益行業(yè)(如上游資源類(lèi))、抗通脹行業(yè)(如消費(fèi)、醫(yī)療等)以及重大事件派生出的主題機(jī)會(huì)(如創(chuàng)投、期指、三通)等，部分處在周期性衰退的行業(yè)需要規(guī)避業(yè)績(jī)下滑帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)�？傮w來(lái)看，下半年應(yīng)主要關(guān)注新能源、農(nóng)業(yè)、化肥以及業(yè)績(jī)高成長(zhǎng)的個(gè)股機(jī)會(huì)。(⊙國(guó)盛證券研發(fā)中心)

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