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　　2008年我國(guó)證券市場(chǎng)波動(dòng)異常劇烈，內(nèi)外部環(huán)境復(fù)雜多變，全流通條件下的市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制逐漸形成，國(guó)際金融動(dòng)蕩的負(fù)面影響有所顯露。針對(duì)市場(chǎng)發(fā)展的新形勢(shì)、新情況，我們認(rèn)為，中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)基本面沒(méi)有變，能夠經(jīng)受住當(dāng)前的各種挑戰(zhàn)，將加速解決一些深層次的體制性、機(jī)制性問(wèn)題，從而迎來(lái)穩(wěn)定健康發(fā)展的新局面。

　　通脹壓力基本釋放為保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)騰出了政策空間

　　從目前各主要指標(biāo)所表現(xiàn)出的趨勢(shì)看，明后兩年要加大“�！苯�(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的力度。8月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)12.8%，比上年同期回落4.7個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下自2002年8月以來(lái)的6年新低。由于外需放緩，明年出口形勢(shì)不容樂(lè)觀，出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷將使工業(yè)制成品的價(jià)格面臨負(fù)增長(zhǎng)壓力；另外，9月末狹義貨幣供應(yīng)量M1同比增長(zhǎng)僅為9.43%，這是2005年以來(lái)首次下滑到10%以下的水平；中電聯(lián)數(shù)據(jù)顯示，今年1-9月份全社會(huì)用電增幅、工業(yè)用電增幅都在10%以下，9月用電量增幅為6.2%，表明了投資與生產(chǎn)的增長(zhǎng)在下滑�？梢哉f(shuō)，我國(guó)治理經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)熱取得成效，但要防止經(jīng)濟(jì)大幅下滑，保持適度增長(zhǎng)。

　　最近一輪的通脹無(wú)論是從原因看，還是從波及的深度與廣度看，都是全球性的。美國(guó)次貸危機(jī)大范圍暴露，并演化成全球性的金融危機(jī)，金融市場(chǎng)陷入恐慌，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)以及世界經(jīng)濟(jì)的預(yù)期一片黯淡。國(guó)際大宗商品價(jià)格近兩個(gè)月受全球經(jīng)濟(jì)不振的影響而大幅下挫，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)跟隨一片走熊。作為價(jià)格的風(fēng)向標(biāo)，如今的期貨行情預(yù)示著未來(lái)CPI將拾級(jí)而下。純從國(guó)際輸入型的價(jià)格傳導(dǎo)來(lái)看，困擾我國(guó)近兩年的通貨膨脹壓力基本上已經(jīng)得到釋放，通脹實(shí)現(xiàn)軟著陸已經(jīng)具備外在條件，同時(shí)困擾我國(guó)多年的能源、糧食價(jià)格也有可能理順。我們認(rèn)為，年末CPI將降至4%附近，明年全年平均CPI維持在4%左右是可承受的。

　　通脹風(fēng)險(xiǎn)的逐步降低，為我國(guó)確保經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)騰出了更大的政策操作空間。在最近一個(gè)月內(nèi)，央行兩次降息，并下調(diào)了存款準(zhǔn)備金率；國(guó)務(wù)院又決定取消利息稅。這些刺激市場(chǎng)流動(dòng)性、為經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入活力的政策信號(hào)表明，為防止我國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱轉(zhuǎn)化為“硬著陸”，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策靈活審慎地及時(shí)解決經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的突出矛盾和問(wèn)題。為了保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，刺激國(guó)內(nèi)需求，保金融市場(chǎng)穩(wěn)定，保資本市場(chǎng)穩(wěn)定，從緊的貨幣政策已有所松動(dòng)，隨著出口和投資增速的回落，后續(xù)也不排除出臺(tái)包括財(cái)政政策、稅收政策、產(chǎn)業(yè)政策等相互搭配使用的組合措施。

　　我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與美國(guó)有所不同，制造業(yè)增加值占GDP的50%以上，但存在資源過(guò)度開(kāi)發(fā)和廉價(jià)使用，環(huán)境嚴(yán)重破壞，第三產(chǎn)業(yè)嚴(yán)重滯后。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，我國(guó)人口眾多，又在工業(yè)化和城市化的加速過(guò)程中，居民的收入有望較快增長(zhǎng)，內(nèi)需擴(kuò)大是有潛力的。根據(jù)長(zhǎng)城證券研究所的統(tǒng)計(jì)分析，過(guò)去10年，中國(guó)的財(cái)政收入年平均增長(zhǎng)速度高達(dá)26%以上(近幾年更是高達(dá)30%以上)，全國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)年平均增長(zhǎng)20%以上，而同期城鄉(xiāng)居民收入年平均增長(zhǎng)速度只有10%左右，居民收入在整個(gè)國(guó)民收入初次分配的比例持續(xù)減少。美國(guó)的消費(fèi)在整個(gè)GDP中的比重一直高達(dá)85%左右，日本和中國(guó)一樣儲(chǔ)蓄率很高，但日本消費(fèi)在GDP中的比例也在70%以上。而過(guò)去10年中國(guó)的居民消費(fèi)在GDP中的比例卻在持續(xù)下降，從1997年的46.5%下降到現(xiàn)在的39%以下�，F(xiàn)在我們要做的是著力于大幅度提高人民收入，提高居民消費(fèi)在整個(gè)GDP中的比重，把潛力轉(zhuǎn)變成為現(xiàn)實(shí)的增長(zhǎng)基礎(chǔ)。盡管出口會(huì)出現(xiàn)放緩，隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的轉(zhuǎn)變，和其他市場(chǎng)相比，我國(guó)經(jīng)濟(jì)依然能夠保持較高的速度增長(zhǎng)。

　　中國(guó)這一輪經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的性質(zhì)與上世紀(jì)80年代和90年代有本質(zhì)的不同。過(guò)去20年的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和經(jīng)濟(jì)調(diào)整主要是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的快慢問(wèn)題，是擴(kuò)張-收縮-擴(kuò)張的周期性問(wèn)題，基本不涉及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式、經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)濟(jì)發(fā)展理念轉(zhuǎn)型的問(wèn)題。

　　美國(guó)的金融危機(jī)，在一定程度上抑制了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。但在另一方面世界能源和資源價(jià)格在經(jīng)濟(jì)低迷和衰退的影響下出現(xiàn)了大幅下降的趨勢(shì)，我國(guó)可以利用世界能源和資源價(jià)格走低這一有利時(shí)機(jī)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型必須以科學(xué)發(fā)展觀為出發(fā)點(diǎn)。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)看，我認(rèn)為未來(lái)幾年中國(guó)必須盡快降低高能耗高資源消耗的工業(yè)比重，用現(xiàn)代電子信息產(chǎn)業(yè)改造傳統(tǒng)重化工業(yè)，推動(dòng)傳統(tǒng)重化工業(yè)節(jié)能降耗，提高資源和能源利用效率。其次，新能源、新材料及節(jié)能環(huán)保和電子工業(yè)將可能會(huì)成為重點(diǎn)發(fā)展的方向。第三，現(xiàn)在最緊迫的是加快新農(nóng)村建設(shè)，加大農(nóng)村投入，進(jìn)一步推動(dòng)城市化進(jìn)程。

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)預(yù)期是A股“軟著陸”的基礎(chǔ)條件

　　2007年中國(guó)股市在全球表現(xiàn)最好，轉(zhuǎn)眼今年跌幅卻居各國(guó)之首。這種反差現(xiàn)象的背后是什么因素發(fā)揮主導(dǎo)作用？要分析為什么今年以來(lái)股市持續(xù)暴跌，就先要分析為什么前兩年股市持續(xù)飆升。

　　股市是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的晴雨表，股市走勢(shì)反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)的預(yù)期走勢(shì)。長(zhǎng)城證券研究所經(jīng)過(guò)研究分析，用GDP增速、企業(yè)盈利增速、工業(yè)增加值增速、M1增速、企業(yè)用電量增速、人民幣匯率、CPI、世界經(jīng)濟(jì)增速等8張圖表形成了研究所的金融工程股指趨勢(shì)模型(FITM)，基本上就能解釋為什么這幾年中國(guó)股市暴漲暴跌。

　　2005年夏天到2007年10月國(guó)內(nèi)股市之所以持續(xù)飆升，主要原因可歸結(jié)為三大動(dòng)力：一是中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期高速成長(zhǎng)，二是股權(quán)分置等制度性變革催生高漲的市場(chǎng)信心，三是人民幣升值和流動(dòng)性過(guò)剩。 從去年10月份到今年以來(lái)中國(guó)股市之所以持續(xù)暴跌，主要原因就是降低“雙交織因素”使然，即降低國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱與持續(xù)高通貨膨脹的交織，降低通脹國(guó)內(nèi)自生因素與國(guó)際輸入因素交織導(dǎo)致上述三大動(dòng)力開(kāi)始發(fā)生變化。從工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)、工業(yè)增加值、企業(yè)用電量、貨幣供應(yīng)、GDP等主要指標(biāo)中可以看出，它們都開(kāi)始呈現(xiàn)回落的趨勢(shì)。加上大小非減持的壓力和美國(guó)房地產(chǎn)信貸危機(jī)對(duì)全球金融市場(chǎng)和全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的沖擊與影響，投資者信心受挫。

　　長(zhǎng)城證券研究所研究發(fā)現(xiàn)，上世紀(jì)90年代以來(lái)，中國(guó)股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)的高點(diǎn)與美國(guó)基本上正相關(guān)。如美國(guó)上一次高科技行情所帶動(dòng)的三大指數(shù)基本上在2000年上半年市場(chǎng)先后見(jiàn)頂，中國(guó)到2001年上半年見(jiàn)頂；又如這一輪美國(guó)房地產(chǎn)大牛市基本上是2005年下半年見(jiàn)頂，其房地產(chǎn)股價(jià)在2006年見(jiàn)頂，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)到2007年下半年開(kāi)始見(jiàn)頂。毫無(wú)疑問(wèn)，從總的趨勢(shì)上看，國(guó)內(nèi)股市及其他資產(chǎn)價(jià)格與國(guó)際市場(chǎng)從估值標(biāo)準(zhǔn)到市場(chǎng)走勢(shì)的聯(lián)動(dòng)性將越來(lái)越強(qiáng)，近一兩年來(lái)，國(guó)內(nèi)股市與美國(guó)股市已經(jīng)基本上非常同步了，這一輪大牛市幾乎都是在去年10月中旬見(jiàn)頂?shù)摹?/p>

　　但由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的強(qiáng)大動(dòng)力和巨大的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求，由于中國(guó)股市“新興＋轉(zhuǎn)軌”的階段還沒(méi)有完成，未來(lái)幾年中國(guó)股市在與國(guó)際市場(chǎng)接軌的同時(shí)還會(huì)有一定的獨(dú)立性。一般來(lái)說(shuō)，影響股市的三大主要因素是宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，市場(chǎng)流動(dòng)性、市場(chǎng)信心。目前，我國(guó)對(duì)過(guò)熱經(jīng)濟(jì)進(jìn)行降溫，宏觀經(jīng)濟(jì)基本面得到進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，總體發(fā)展態(tài)勢(shì)良好，我國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的基本面沒(méi)有變；通脹壓力基本釋放，使從緊貨幣政策可以做到有所松動(dòng)，流動(dòng)性預(yù)期加大；市場(chǎng)進(jìn)一步下跌的幅度空間已不大，市場(chǎng)信心正在逐步恢復(fù)。可以說(shuō)，以后中國(guó)股市能否走出相對(duì)獨(dú)立行情，只取決于兩個(gè)條件：一是未來(lái)兩年中國(guó)股市如何化解大小非減持的壓力；二是未來(lái)幾年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的潛力，即中國(guó)經(jīng)濟(jì)能否轉(zhuǎn)型的情況。

　　從世界各國(guó)的情況來(lái)看，往往實(shí)體經(jīng)濟(jì)和股市在短期的相關(guān)性相對(duì)比較小。從長(zhǎng)期來(lái)看，如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)快，股市就肯定往上漲。如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)受金融危機(jī)影響比較嚴(yán)重，即使股市短線止跌，也不見(jiàn)得會(huì)漲，因此，防止國(guó)際金融危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊，實(shí)施一些刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展的積極政策，維持我國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)預(yù)期，對(duì)扭轉(zhuǎn)我國(guó)目前震蕩下跌的股市走勢(shì)至關(guān)重要。