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　　那么我們總結(jié)一下，我們談到了第一個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制，就是危機(jī)的傳導(dǎo)機(jī)制，也就是當(dāng)你的市場(chǎng)投資者是全球來(lái)的投資者的時(shí)候，這些投資者在其它市場(chǎng)蒙受損失的時(shí)候也會(huì)賣你的市場(chǎng)，也會(huì)對(duì)你有影響。說到這兒我還想談一個(gè)，早先中國(guó)政府決定在市場(chǎng)還沒有成熟之前，就與世界其它市場(chǎng)隔開，就不要太快的一體化了，我們作為學(xué)者覺得這個(gè)一體化有很多好處，干嗎要隔開呢？其實(shí)現(xiàn)在經(jīng)過亞洲金融危機(jī)和次貸危機(jī)之后從學(xué)術(shù)上可以說明，當(dāng)一個(gè)市場(chǎng)還不夠足夠理性，不夠足夠成熟的時(shí)候，有必要與世界市場(chǎng)稍微隔離點(diǎn)，否則世界市場(chǎng)的波動(dòng)、傳播就會(huì)把你的市場(chǎng)帶來(lái)很多沒必要的動(dòng)蕩，這個(gè)我覺得政府做這些決定還是有他的智慧的。從長(zhǎng)遠(yuǎn)說來(lái)，中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展到什么時(shí)候才有必要或者說一定要和世界市場(chǎng)一體化呢，這也是蠻值得研究的學(xué)術(shù)問題，但是我想說的答案沒有特別黑白可分的。我剛才說到的是第一個(gè)危機(jī)的傳播的機(jī)制。

　　現(xiàn)在我就想談一談金融危機(jī)還有第二個(gè)傳播機(jī)制，就是通過信心，大家這么來(lái)想這個(gè)事，傳統(tǒng)的金融學(xué)，我估計(jì)在座很多都學(xué)過傳統(tǒng)的金融學(xué)，就講金融市場(chǎng)的價(jià)格跟基本面有關(guān)，跟其他沒有關(guān)系，但是我最近好多年研究的東西是叫行為金融學(xué)，講的就是投資者心理的偏差和心理的非理性，如何影響股票、債券市場(chǎng)的價(jià)格。行為金融學(xué)就說了，投資者的心理對(duì)實(shí)際市場(chǎng)價(jià)格以及對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有很大的影響，而心理因素的傳播是非常迅速的。比方舉一個(gè)例子，最近大家知道美國(guó)政府在討論救市的過程中，總統(tǒng)、財(cái)長(zhǎng)出來(lái)，議會(huì)出來(lái)了，如何勸說救市，他們說市場(chǎng)多么可怕。有的經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)為其實(shí)當(dāng)這些大頭人物一個(gè)個(gè)出來(lái)說多么可怕的時(shí)候，反而就把市場(chǎng)的信心更惡化了。也許美國(guó)中部一個(gè)消費(fèi)者不太了解這些事，但看到國(guó)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)一個(gè)個(gè)出來(lái)說多么可怕，他就真的覺得多么可怕了。可是信心的事有良性或者惡性循環(huán)的，怎么說呢？它是屬于，信心是屬于自我實(shí)現(xiàn)的這種預(yù)期。舉一個(gè)例子，假如大家都覺得經(jīng)濟(jì)會(huì)垮了，于是消費(fèi)者就不敢買東西，把錢攢著，企業(yè)不敢投資，不敢購(gòu)買商品了，這個(gè)時(shí)候假如大家都這樣，那果然經(jīng)濟(jì)就垮了。而反過來(lái)，假如大家都有信心，覺得經(jīng)濟(jì)會(huì)好，那么消費(fèi)者就沒必要覺得需要省錢，就花錢買東西，企業(yè)也擴(kuò)張，也投資，這樣果然經(jīng)濟(jì)就好了。所以信心可以虛的，好像說他就是心理因素的東西，但實(shí)際上它除了對(duì)股價(jià)之外，對(duì)經(jīng)濟(jì)有非常實(shí)際的影響。這一點(diǎn)是其實(shí)是非常非常重要的，我們大家都知道美國(guó)在大蕭條過程中，美國(guó)總統(tǒng)羅斯福采取一系列財(cái)政投入，干預(yù)經(jīng)濟(jì)。同時(shí)他還做了另外一件事情，就是他隔一陣經(jīng)常在白宮盧邊對(duì)美國(guó)通過廣播進(jìn)行談話，就被稱為“盧邊談話”，在這兒不斷提醒美國(guó)公民我們最大的恐懼是恐懼本身。其實(shí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家往往更多的是談他新政的政策，政府財(cái)政投入等等之類的，但是在很多美國(guó)人心目中覺得最大的定心丸就是“盧邊談話”，穩(wěn)定了大家的信心，使得大家重新開始投入，重新開始好好工作了，對(duì)經(jīng)濟(jì)工作有信信心了，從這個(gè)看出來(lái)信心有多么重要。從這個(gè)角度來(lái)說，當(dāng)金融市場(chǎng)出現(xiàn)危機(jī)的時(shí)候，西方的傳統(tǒng)觀念往往都是說有什么消息趕緊披露，事實(shí)總是蠻著不是好事�？墒菑膶W(xué)術(shù)理論角度來(lái)說是走極端，像英國(guó)政府的做法沒有那么多討論，要做就做，討論往往使得大家感覺到比較驚慌，對(duì)信心不好，這是第二個(gè)傳播渠道，就是信心容易在全世界，尤其是傳媒，尤其是互聯(lián)網(wǎng)年代，全球傳播非常之快，那說到這兒，其實(shí)也許次貸導(dǎo)致的金融危機(jī)對(duì)中國(guó)A股直接通過買賣的影響不大，但我個(gè)人認(rèn)為通過信心的傳導(dǎo)還是很大的，這個(gè)渠道還是存在的，因?yàn)楫?dāng)我們股民看到世界這么多不定因素，以及有些壞消息，對(duì)他們的投資決策都有很大的影響，我剛才說到是兩個(gè)傳播渠道，一個(gè)是跨國(guó)跨市場(chǎng)的同時(shí)拋售，一個(gè)是信心的傳播。

　　下面我還想說金融市場(chǎng)假如持續(xù)不穩(wěn)定，持續(xù)凍結(jié)，會(huì)有中長(zhǎng)期的影響，這是所有的監(jiān)管者最害怕的，他會(huì)直接影響到經(jīng)濟(jì)的實(shí)體，假如金融市場(chǎng)影響到一個(gè)月關(guān)系不到，持續(xù)幾個(gè)月就影響實(shí)體了。一個(gè)在美國(guó)紐交所上市的中國(guó)公司做獨(dú)立董事，這個(gè)公司最近一年多以來(lái)一直規(guī)劃有一個(gè)巨大的擴(kuò)張項(xiàng)目，非常有信心要往前推，但因?yàn)樗麄冊(cè)诿绹?guó)上市，因?yàn)橐�想做擴(kuò)張，必須在美國(guó)發(fā)債、發(fā)股，美國(guó)金融狀況根本發(fā)不出去，其結(jié)果這個(gè)擴(kuò)張項(xiàng)目現(xiàn)在暫時(shí)推遲了，大家想想推遲就意味著這么大的廠房建不了，很多人雇傭不了，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)非常重要，所以長(zhǎng)期出問題，對(duì)經(jīng)濟(jì)實(shí)體影響會(huì)非常大的。

　　我剛才說到傳播機(jī)制，下面我想問另外一個(gè)問題，有人說了黃教授既然金融危機(jī)都可以傳播，那為什么每次傳播的結(jié)果非常不一樣，黑色星期一傳來(lái)傳沒有關(guān)系，泡沫一年多以后高科技行業(yè)很快恢復(fù)成長(zhǎng)了，這一次為什么不一樣？這一次次貸引起的金融風(fēng)暴為什么不一樣，我簡(jiǎn)單做一個(gè)分析。兩個(gè)因素，這次的金融風(fēng)暴導(dǎo)火索第一大、第二打的準(zhǔn)，首先說大，這次導(dǎo)火索由于美國(guó)房地產(chǎn)整個(gè)下滑引起靠房地產(chǎn)按揭證券化做抵押的。

　　這次是整個(gè)美國(guó)房地產(chǎn)下滑，而因此引起所有靠那些房地產(chǎn)按揭為抵押的這些金融衍生產(chǎn)品的價(jià)格就是狂跌，這個(gè)導(dǎo)火索是非常巨大的，為什么呢？其實(shí)美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)的高科技公司總的市值并不那么大，亞洲金融危機(jī)那些市值加起來(lái)也不是那么可怕，但是美國(guó)房地產(chǎn)，你們要到美國(guó)知道，美國(guó)房地產(chǎn)是一個(gè)巨大的市場(chǎng)，這個(gè)市場(chǎng)跌20%受不了，這個(gè)導(dǎo)火索非常大，導(dǎo)致了非常深遠(yuǎn)。第二個(gè)原因，這次打得比較狠，打得比較準(zhǔn)，打到金融體系的核心，為什么？大家想想互聯(lián)網(wǎng)泡沫倒的時(shí)候，互聯(lián)網(wǎng)高科技公司的股票狂跌，但是有幾個(gè)商業(yè)銀行和美國(guó)銀行持有互聯(lián)網(wǎng)股票的，沒有。金融體系核心就是商業(yè)銀行、投資銀行是金融體系的中介，把資金從有的人手上吸引過來(lái)，投入到需要用的企業(yè)中去。他們?nèi)绻�不倒，市�?chǎng)就接著運(yùn)行，股價(jià)低點(diǎn)沒有關(guān)系，亞洲金融危機(jī)也一樣，美國(guó)一批銀行、商業(yè)銀行都沒有受到特別大的影響，但這次不一樣，這次房產(chǎn)、貸款、抵押這樣一些證券衍生產(chǎn)品不光商業(yè)銀行持有，很多投行都持有，不光持有，而且是杠桿持有。這些產(chǎn)品劇烈下滑，導(dǎo)致了很多這種核心的金融機(jī)構(gòu)他們的價(jià)值就受到很大的影響，當(dāng)特點(diǎn)受到影響，他們的信用受到懷疑的時(shí)候，整個(gè)市場(chǎng)就凍結(jié)了，資本市場(chǎng)就半癱瘓了，這次傳得就比較厲害。關(guān)鍵的原因是這次的導(dǎo)火索大，而且打得狠，跟以往的不一樣，這是這個(gè)問題的回答。

　　剛才我們談到了為什么這次傳播和以往歷史上幾次傳播有些不一樣，下面我想問下一個(gè)問題，這幾次華爾街的危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響是怎么樣的。其實(shí)這說得很快了，最近就從1987年講，因?yàn)榇笫挆l是很遠(yuǎn)的事了，1987年股災(zāi)對(duì)中國(guó)影響不是那么大，我們當(dāng)時(shí)中國(guó)股票市場(chǎng)，中國(guó)整個(gè)市場(chǎng)和國(guó)際還是非常隔絕的，亞洲金融危機(jī)受影響稍微有那么一點(diǎn)，但是我剛才也說過了影響也不大。那么這次我覺得對(duì)金融市場(chǎng)的影響，主要是兩個(gè)方面，第一，信心的影響。當(dāng)我們的股民不斷地看到這些報(bào)道，對(duì)他們信心有影響。第二，這次國(guó)際上有很多投資者可以投A股，他們?cè)谌�球受損失之后，會(huì)在中國(guó)市場(chǎng)上也收縮一些，會(huì)影響我們的股價(jià)。但這兩個(gè)傳播機(jī)制是有限的，因?yàn)榫蛼伿蹅鞑�機(jī)制在中國(guó)還不是特別大，這是對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)的影響，我個(gè)人的觀點(diǎn)是還比較有限。但是這次的危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，我覺得還是有幾個(gè)影響渠道的。第一個(gè)還是信心。信心，假如國(guó)際上有這么多壞消息傳過來(lái)，會(huì)引起我們的企業(yè)家和消費(fèi)者停止擴(kuò)張、停止消費(fèi)了。我都有好些個(gè)教過EMBA的企業(yè)家跟我討論，說黃教授這個(gè)時(shí)候我應(yīng)不應(yīng)該把擴(kuò)張計(jì)劃放緩一點(diǎn)，把現(xiàn)金抓得更緊一點(diǎn)，他們這些影響會(huì)直接導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)有影響，這是第一個(gè)渠道。

　　第二個(gè)渠道就是對(duì)我們國(guó)家的出口行業(yè)有影響，大家知道隨著人民幣升值，這幾年我們的出口行業(yè)已經(jīng)受到了不少的沖擊，而這次我覺得他們會(huì)面臨一個(gè)非常艱難的考驗(yàn)，原因是什么呢？說白了，美國(guó)的市場(chǎng)是一個(gè)極大的消費(fèi)市場(chǎng)，美國(guó)人的消費(fèi)可以帶動(dòng)全球的很多依賴出口的行業(yè)，而美國(guó)最近這么多年的消費(fèi)主要都是因?yàn)槊绹?guó)人把他們不斷上升的房地產(chǎn)的價(jià)格作為一個(gè)取款機(jī)了，美國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展如此過度，從某種意義上來(lái)說，以至于當(dāng)你的房子漲價(jià)以后可以把漲價(jià)的部分到銀行貸款出來(lái)，所以他們把房子當(dāng)成取款機(jī)來(lái)消費(fèi)的。這次他們還能這么消費(fèi)嗎？不能了。我們來(lái)說兩個(gè)簡(jiǎn)單的數(shù)據(jù)，最近的數(shù)據(jù)說明，美國(guó)的房子擁有者差不多有1/6都資不抵債，他們房子的價(jià)值還抵不上他們欠的款數(shù)，第二美國(guó)房子的價(jià)格購(gòu)買力指數(shù)大概會(huì)跌到2009年，還得跌百分之十幾，也就是說在下面若干年，不管英國(guó)、美國(guó)等等救市方案成功與否都改變不了這個(gè)事實(shí)，下面若干年美國(guó)消費(fèi)者靠房子當(dāng)取款機(jī)來(lái)銷售這個(gè)勢(shì)頭會(huì)大大受挫，也就是說美國(guó)對(duì)進(jìn)口，對(duì)依賴出口美國(guó)的企業(yè)的產(chǎn)品消費(fèi)能量就小多了，這樣會(huì)對(duì)這些出口的企業(yè)影響很大，當(dāng)然給美國(guó)出口，是中國(guó)很多企業(yè)所依賴的盈利和銷售的來(lái)源，這對(duì)我們這些企業(yè)，我覺得影響和挑戰(zhàn)還是非常大的，值得關(guān)注的。這是第二個(gè)渠道。